有色金属行业深度：扶摇直上，军工装备更新换代释放钛材活力-20210327-五矿证券-62页

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扶摇直上，军工装备更新换代释放钛

材活力

[Table_Inv est]

有色金属

评级：

中性

日期：

2021.03.27

[Table_Author]

分析师葛军

登记编码：S0950519050002

：

021-61097705

：

gejun@wkzq.com.cn

联系人张书玮

：

021-61097716

：

zhangshuwei@wkzq.com.cn

[Table_PicQuote]

行业表现

2021/3/27

资料来源：Wind，聚源

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报告要点

军工产业景气确立，下游订单需求强劲。《中国十四五规划和 2035 年远景

目标》中明确提出“国防实力和经济实力需同步提升，确保 2027 年实现建

军百年奋斗目标”。中国军工装备正处于加速现代化的关键阶段，大国博弈

加剧以及逆全球化趋势更令关键装备、关键材料的自主可控迫在眉睫。我们

认为，未来 3-5 年，中国军工产业将进入高景气发展周期。全球疫情爆发不

会影响军工订单加速释放，实战化军演将大幅拉动下游装备需求。

军品材料竞争壁垒高筑，行业龙头充分享受红利。具备比强度高、耐蚀性强

等多种优质特性的钛材和碳纤维、高温合金等新型材料被广泛应用于新式军

用战机和导弹火箭中。（钛材占比：F-22为 41%、F-35 为27%、歼 -20 为

20%、运-20 为10%）钛材加工作为产业链的中上游环节，制备难度大且稳

定均一性的高标准决定加工环节的高利润；且同时兼具资金设备、研发技术、

生产资质三大竞争壁垒，行业护城河较宽。龙头企业地位稳固，有望充分享

受行业高景气周期红利。

扶摇直上，军工装备更新换代释放钛材活力。随着国产武器装备升级换代，

国家深海发展计划、中国大飞机发展国产化稳步推进，军工钛材未来一段时

间将迎来持续的发展机遇期。2021 年—2025 年间军品钛材将成为中国钛材

消费市场的“核心发动机”，需求增速呈加速增长。主要逻辑包括两点：（1）

国家经济实力雄厚（2）技术积淀迎来重大突破。中国军事战机正在加速更

新换代，未来五年歼-20、运-20、直-20 等高端战机将进入高速放量期，我

们预计将带来 2.9 万航空钛材消费需求。我们预计 2025 年中国钛材总需求

量将达到 11 万吨，其中航空航天用钛将以 CAGR27%加速增长至 5.4 万吨，

成为第一大钛材消费领域。价格端，与民品钛材不同，军品下游强劲需求以

及高生产成本决定其价格相对稳定，军品钛材整体呈现量升价平的态势。

行业核心逻辑：我们认为，钛材作为关键性战略新材料，在军工装备加速列

装的大背景下，未来 3—5年势必成为国家发展的战略核心领域，市场规模

将持续扩大。自 2019 年起中国钛产业链从海绵钛到钛材均进入由 “量变 ”

转向“质变”的阶段，尤其是下游钛材制造商包括宝钛股份、西部超导以及

西部材料纷纷扩大高端产能，侧面反映出军品钛材订单充足。目前这三家钛

企均已进入国家军品供货体系，为歼-20、运 -20 等新式战机供货，其中宝钛

股份现已具备 3万吨/年钛铸锭、2万吨/年钛材以及 1万吨/年海绵钛年产

能，钛材年产量占全国总产量 40%以上，且公司产品已成功进入国产大飞机

C919、新型运输机运-20 以及波音空客的供应链。2020 年前三季度公司共

实现营业收入 32 亿元，归母净利润 2.4 亿元，同比大幅增长 42%。2021 年

2月公司发布非公开发行股票预案拟募资 20.05 亿元用于高端钛材扩能。我

们预计，未来 3年宝钛股份业绩将进入高速释放期，决定未来业绩增速的核

心要素在于高端产能的顺利落地以及合理的钛材生产结构，建议重点关注。

风险提示：

1、新冠疫情导致民品钛材需求下滑严重；

2、海绵钛产能短期无法出清，价格持续低迷。

-3%

16%

34%

53%

71%

90%

2020/4 2020/7 2020/9 2020/12

有色金属上证综指

深证成指沪深300

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证券研究报告 | 行业深度

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[Table_Page]

有色金属

2021 年3月27 日

内容目录

1．“万能金属”——钛 ..................................................................................................................................... 6

1.1 物化性质优良，高端领域应用广泛 ......................................................................................................... 6

1.2 高壁垒决定高利润，重点关注高端钛材制造 ........................................................................................... 7

1.3 钛产业回顾：新一轮洗牌来临，高端化趋势显著 ................................................................................... 8

2．钛矿：资源丰富，生产集中 ..................................................................................................................10

2.1 全球钛矿市场呈现寡头垄断.................................................................................................................. 10

2.2 中国钛矿品位偏低，对外依存度居高不下............................................................................................. 12

2.3 钛白粉需求回暖，钛矿价格上涨有望延续............................................................................................. 13

3．海绵钛：量变到质变，高端需求决定价格走势 ..................................................................................14

3.1 工业生产方法单一，以克劳尔法为主.................................................................................................... 14

3.2 全球海绵钛产业集中度高，产能利用率低............................................................................................. 16

3.3 中国是海绵钛生产大国，高端产能仍旧不足 ......................................................................................... 19

3.4 量变到质变，高端需求决定价格走势.................................................................................................... 21

4．钛材：量升价平，军工装备更新换代释放钛材活力 ..........................................................................23

4.1 供给端：高端制造能力决定产业地位，全球呈现五强竞争 .................................................................... 25

4.2 需求端：高端需求增量广阔，产业结构持续优化 .................................................................................. 33

4.3 量升价平，重点关注军品钛材 .............................................................................................................. 51

5.钛企龙头，宝钛股份 .................................................................................................................................52

6.海外优质钛企，对于中国钛产业的核心启示 .........................................................................................58

风险提示 ........................................................................................................................................................60

图表目录

图表 1：高比强度、强耐蚀性使钛在航空航天、军工装备、医疗生物等领域应用广泛................................................................................. 6

图表 2：钛有色金属链重点关注中游端的高端钛材制造..................................................................................................................................... 7

图表 4：全球钛产业发展与宏观经济，尤其是航空产业密切相关（单位：吨）............................................................................................. 8

图表 5：2000 年—2020 年中国钛产业发展经历五个阶段 ...............................................................................................................................10

图表 6：中国和澳大利亚分别拥有 2.3 亿吨和 2.5 亿吨的钛铁矿....................................................................................................................10

图表 7：澳大利亚拥有全球 60%的金红石储量..................................................................................................................................................10

图表 8：中国钛铁矿产量占全球产量的 30%...................................................................................................................................................... 11

图表 9：全球金红石生产集中在澳大利亚、塞拉利昂等地区........................................................................................................................... 11

图表 10：全球钛精矿每年产量基本在 650 万-700 万吨（单位:万吨）.......................................................................................................... 11

图表 11：全球钛矿市场呈现寡头垄断，四大集团占比达 60%........................................................................................................................ 11

图表 12：力拓集团三个主要钛矿生产基地储量分布（单位：万吨） ............................................................................................................12

图表 13：澳禄卡主要钛矿生产基地年产量(单位：万吨) ..................................................................................................................................12

图表 14：中国钛铁矿床数量占钛矿总量的四分之三.........................................................................................................................................13

图表 15：中国主要钛矿生产地年产量(单位：万吨) ..........................................................................................................................................13

图表 16：近几年中国钛精矿对外依存度居高不下（单位：万吨） ................................................................................................................13

图表 17：2019 年莫桑比克是中国最大的钛精矿进口国...................................................................................................................................13

图表 18：2020 年中国钛精矿价格基本呈现“V”型走势，目前上涨至 2160 元/吨（单位：元/吨） ............................................................14

图表 19：海绵钛必须经过熔炼、锻造、热轧、冷轧等一系列加工才能最终成为钛材产品 ........................................................................14

图表 21：镁还原-真空蒸馏法（MD 法）主要工艺流程 ....................................................................................................................................15

图表 23：2019 年全球海绵钛产能利用率约为 69%..........................................................................................................................................16

图表 24：2019 年全球海绵钛总产能为 30.5 万吨，主要集中在中日两国.....................................................................................................16

图表 25：全球 80%的海绵钛产量集中在中、日、俄三国 ...............................................................................................................................17

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有色金属

2021 年3月27 日

图表 27：VA 公司海绵钛产能利用率近 90%（单位：吨） .............................................................................................................................18

图表 28：SMW 公司占俄罗斯钛工业市场 4%的市场份额(单位：吨) ............................................................................................................18

图表 29：近年日本海绵钛出货量稳步增长（单位：吨）.................................................................................................................................18

图表 30：2007 年—2018 年日本出口至中国的海绵钛产量大幅增加.............................................................................................................18

图表 31：2019 年美国海绵钛进口量约为 34000 吨(单位：吨).......................................................................................................................19

图表 32：日本是美国最大的海绵钛进口国.........................................................................................................................................................19

图表 33：2016 年以来哈萨克斯坦海绵钛产能利用率不断回升(单位：吨) ....................................................................................................19

图表 34：UKTMP 公司海绵钛主要出口至美国和中国......................................................................................................................................19

图表 35：乌克兰海绵钛利用率较低仅为 60%(单位：吨) .................................................................................................................................19

图表 36：ZTMC 公司海绵钛生产制造工厂 ........................................................................................................................................................19

图表 37：2019 年中国海绵钛生产企业各自产量 (单位：吨) ..........................................................................................................................20

图表 38：中国重点海绵钛生产企业完全达产产能统计（单位：吨） ............................................................................................................20

图表 40：2019 年总产能为 15.2 万吨，产量仅为 8.5 万吨，产能利用率降至近五年新低 54%。（单位：万吨） ..................................20

图表 41：2014 年起中国海绵钛进口量增势迅猛(单位：吨) ............................................................................................................................21

图表 42：部分军工小颗粒海绵钛从乌克兰和哈萨克斯坦进口 ........................................................................................................................21

图表 43：2019 年以来中国重点海绵钛厂商扩产复产情况统计.......................................................................................................................21

图表 44：重要原材料约占海绵钛生产总成本的 50%........................................................................................................................................22

图表 45：2019 年的环保风暴间接推动海绵钛价格的上涨...............................................................................................................................22

图表 46：未来 2-3 年军品钛材放量趋势明晰，预计海绵钛价格将回暖 60000 元/吨—75000 元/吨。 .....................................................22

图表 47：真空自耗电弧熔炼（VAR）和电子束冷床炉熔炼（EBCHM）工艺流程 ......................................................................................23

图表 48：随着中国海绵钛需求放量，钛锭总产能持续增加（单位：万吨） ................................................................................................23

图表 51：2018 年全球钛材总产量 17.6 万吨同比增长 13%（单位：吨）....................................................................................................25

图表 52：全球钛材产量 36%集中在中国（单位：吨） ...................................................................................................................................25

图表 53：2019 年公司共实现营收 16.3 亿美元.................................................................................................................................................26

图表 54：2019 年公司实现归母净利润 3.2 亿美元，同比增长 33% ..............................................................................................................26

图表 55：2019 年公司钛产品销量 3.5 万吨，同比增加 4% ............................................................................................................................26

图表 56：2019 年公司钛产品业务营收 16.1 亿美元，占总营收的 99%........................................................................................................26

图表 57：2019 年公司 74%的产品用于出口......................................................................................................................................................26

图表 58：公司近 80%的钛产品用于航空航天、船舶制造领域 .......................................................................................................................26

图表 59：2019 年公司钛产品销售单价约为 46000 美元/吨，销售成本为 26000 美元/吨，毛利率高达 43% .........................................27

图表 61：PCC 精密铸件公司全球生产基地分布 ...............................................................................................................................................28

图表 62：Timet 与PCC 各子公司之间的协同效应 ...........................................................................................................................................28

图表 63：2019 年公司总营收达 41.22 亿美元，归母净利润为 2.58 亿美元.................................................................................................28

图表 64：近年来航空业务总营收占比稳步提升（单位：亿美元） ................................................................................................................29

图表 65：公司毛利率近年来维持在 15%（单位：亿美元） ...........................................................................................................................29

图表 68：新日铁住金公司钛产品生产流程.........................................................................................................................................................30

图表 69：新日铁住金公司钛生产和研发基地.....................................................................................................................................................30

图表 70：神户制钢主要钛生产基地及相应产品.................................................................................................................................................31

图表 71：近年来中国钛材产量，进口量均呈现增长态势（单位：吨） ........................................................................................................32

图表 72：中国钛材制造企业呈现一超多强的局面.............................................................................................................................................32

图表 74：2019 年板材产品占总产量的 52%（单位：吨）..............................................................................................................................32

图表 75：中国进口钛材以薄板和钛管为主（单位：吨）.................................................................................................................................32

图表 76：2018 年全球钛材消费量达 19 万吨，近五年 CAGR 达8.6%（单位：千吨） ............................................................................33

图表 77：2019 年中国钛材消费量为 6.9 万吨，其中航空钛材为 1.2 万吨，占比 17%（单位：吨） ......................................................33

图表 78：2020 年-2025 年中国国防预算支出或呈现补偿性增长（单位：亿元） .......................................................................................34

图表 79：中国国产第四代战机歼-20 研发历程..................................................................................................................................................35

图表 80：中国军工航空发动机自主研发进程.....................................................................................................................................................35

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