宏观深度报告-美联储历次开启降息：经济与资产-240918-平安证券-25页

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宏观深度报告

美联储历次开启降息：经济与资产

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度

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海外宏观海外宏观

2024 年9月18 日

宏

观

报

告

证券分析师

钟正生

投资咨询资格编号

S1060520090001

ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn

张璐

投资咨询资格编号

S1060522100001

ZHANGLU150@pingan.com.cn

范城恺

投资咨询资格编号

S1060523010001

FANCHENGKAI146@pingan.com.cn



平安观点：

 本篇报告梳理了 1982-2019 年美国的 7次开启降息的背景，以及开启降

息前后的经济和大类资产表现，并探讨了历史经验对当下的启示。

 降息开启的背景。美联储每次开启降息的背景有一定共性，都出现了经济

和（或）通胀放缓的信号；也有各自的特殊背景：1）1984-1986 年，高赤

字与强美元。2）1989-1992 年，储贷危机。3）1995-1996 年，无经济冲

击。4）1998 年，亚洲金融危机。5）2001-2003 年，互联网危机。6）2007-

2008 年，次贷危机。7）2019 年，贸易局势紧张。

 降息后的经济。7轮降息周期中，美国经济有 3次遭遇“硬着陆”，4次顺

利实现“软着陆”。生产与消费方面，首次降息后，美国 ISM 制造业 PMI

和私人实际消费增速通常在 3个月内继续走弱，3-6 个月里触底回升。就

业方面，首次降息后，美国失业率走势不确定，但“萨姆指数”通常在降

息后的 6个月里上升，暗示就业市场边际压力持续加大。通胀方面，首次

降息后，美国 PCE 和核心 PCE 通胀率走势不确定，但模型 10 年通胀预

期通常在 3-6 个月内下降，或意味着美联储降息本身不易引发通胀及通胀

预期反弹，可能的原因是经济走弱对通胀及通胀预期的拖累较强。

 降息后的资产。首次降息前，美债、黄金等通常受益；首次降息后，多数

资产价格波动风险反而阶段增大，2-3 个月后，美债和美股可能表现积极。

降息前后，美债胜率都相对较高。1）美债利率趋势向下，但“软着陆”情

形下可能在首次降息后 1-2 个月内阶段回升。2）美元指数的走势与降息、

以及是否“软着陆”之间没有绝对的关联。3）美股涨势可能在首次降息前

后阶段“熄火”，但降息 2-3 个月后通常恢复上涨。4）黄金在降息前上涨

的概率较大，但降息后的走势不明。5）原油在降息后下跌的概率较大，但

也并不绝对。

 对当下的启示。第一，基于降息前的经济表现，很难判断美国经济之后能

否顺利“软着陆”。第二，如果未来不出现严重经济或金融市场冲击，本轮

降息周期较有可能实现“软着陆”。第三，本轮美联储开启降息相对较晚，

降息前经济和就业市场走弱的信号较强。第四，本轮降息后，经济和就业

市场可能也会惯性下行一段时间。第五，本轮资产走势需要结合降息周期

经验，以及美国大选、日本加息等宏观背景综合判断。具体来看：1）10 年

美债利率有可能在首次降息后 1-2 个月内阶段反弹，之后继续下行。2）美

元指数未必因降息下跌，但可能受日元升值拖累。3）美股在首次降息前后

1个月的调整风险不小，但大方向仍然积极。4）黄金在降息前已上涨较多，

降息后较有可能盘整。5）原油价格较可能在降息后保持震荡。

 风险提示：统计样本有限，美国经济和就业意外下行，美国通胀意外反弹。

国际金融市场意外波动，国际地缘政治局势超预期等。

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正文目录

一、降息开启的背景 ................................................................................................................................. 5

1、1984-1986 年：高赤字与强美元 ............................................................................................................. 6

2、1989-1992 年：储贷危机 ....................................................................................................................... 6

3、1995-1996 年：“软着陆”典型 ............................................................................................................... 7

4、1998 年：亚洲金融危机 ......................................................................................................................... 8

5、2001-2003 年：互联网危机 .................................................................................................................... 9

6、2007-2008 年：次贷危机 ....................................................................................................................... 9

7、2019 年：贸易局势紧张 ....................................................................................................................... 10

二、降息前后的经济 ............................................................................................................................... 11

1、“硬着陆”与“软着陆” ........................................................................................................................11

2、生产与消费：降息前后均走弱................................................................................................................11

3、就业：降息后仍有压力......................................................................................................................... 12

4、通胀：降息后不易反弹......................................................................................................................... 13

三、降息前后的资产 ............................................................................................................................... 14

1、美债：利率趋于下行 ............................................................................................................................ 14

2、美元：方向不明................................................................................................................................... 15

3、美股：涨势暂歇................................................................................................................................... 16

4、黄金：先涨后盘整 ............................................................................................................................... 16

5、原油：较可能下跌 ............................................................................................................................... 17

四、对当下的启示 .................................................................................................................................. 18

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图表目录

图表 1 1982-2019 年美国的七轮降息周期概览................................................................................................. 5

图表 2 1982-2019 年美国的七轮降息周期详情................................................................................................. 6

图表 3 1980 年代初美国赤字率和债务率上升 .................................................................................................. 6

图表 4 1980 年代初美元走强、贸易逆差扩大 .................................................................................................. 6

图表 5 1989 年美联储降息后，1990 年石油危机爆发 ....................................................................................... 7

图表 6 1988-1991 年美国大量银行机构倒闭或被救援....................................................................................... 7

图表 7 1995 年降息前，PCE 通胀率保持 2.1-2.3% .......................................................................................... 8

图表 8 1995 年降息前，失业率小幅反弹 ......................................................................................................... 8

图表 9 1998 年美联储降息的背景是亚洲货币危机 ............................................................................................ 8

图表 10 美国 GDP 增速保持韧性，失业率保持下行........................................................................................ 8

图表 11 2001 年降息前，纳指出现大级别调整 ............................................................................................... 9

图表 12 2001 年降息前，PCE 通胀率在较高水平波动 .................................................................................... 9

图表 13 2007-2008 年美国次贷危机爆发 ..................................................................................................... 10

图表 14 2007 年降息时，PCE 通胀率仍偏高 ............................................................................................... 10

图表 15 2019 年降息前，核心 PCE 通胀率走低 ........................................................................................... 10

图表 16 2019 年美联储降息的背景是贸易局势紧张 ...................................................................................... 10

图表 17 1982-2019 年美国的七轮降息周期与经济衰退：3次“硬着陆”，4次“软着陆”................................11

图表 18 首次降息前后，美国 ISM 制造业 PMI 大概率走弱 ............................................................................ 12

图表 19 首次降息前后，美国实际消费同比增速较有可能下降 ....................................................................... 12

图表 20 首次降息后，美国失业率走势不确定，整体保持相对平稳................................................................. 13

图表 21 首次降息前后，“萨姆指数”通常出现不同幅度的上升...................................................................... 13

图表 22 首次降息后，美国核心 PCE 通胀率呈现一定韧性 ............................................................................ 14

图表 23 首次降息前后，美国长期通胀预期较有可能下降 .............................................................................. 14

图表 24 首次降息前后，10 年美债利率趋势下行，但可能在降息后 1-2 个月内阶段反弹 ................................. 15

图表 25 首次降息前后，美元指数走势缺乏明显规律..................................................................................... 15

图表 26 首次降息前后，美股上涨的概率较大，但可能出现阶段波动 ............................................................. 16

图表 27 首次降息前后，美股风格规律不明显............................................................................................... 16

图表 28 首次降息前后，金价上涨的概率较大............................................................................................... 17

图表 29 首次降息后，油价下跌的概率较大 .................................................................................................. 17

图表 30 市场预计未来一年美联储降息 2个百分点以上 ................................................................................. 18

图表 31 美联储点阵图暗示降息可持续至 2026 年以后 .................................................................................. 18

图表 32 本轮美元指数走势与 1998 年较为类似 ............................................................................................ 19

图表 33 本轮日元汇率仍有较大升值空间 ..................................................................................................... 19

图表 34 美国大选前 1-2 个月，美股通常出现调整 ........................................................................................ 19

图表 35 “特朗普交易”与“哈里斯交易”的美股风格 ................................................................................. 19

图表 36 近期金价上涨的关键驱动是美元走弱............................................................................................... 20

图表 37 中国央行已连续四个月未增持黄金 .................................................................................................. 20

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