食品饮料行业2024年度策略：白酒进入换挡期，关注黄酒变革，大众品结构性亮点多-20240116-中银证券-33页

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食品饮料 | 证券研究报告 — 行业策略报告
2024 年1月16 日
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食品饮料行业 2024 年度策略
白酒进入换挡期，关注黄酒变革，大众品结构性
亮点多
2023 年食品饮料板块跌幅较大，子板块估值普遍回落。白酒正进入换挡期，把握优质
个股投资机会，我们预计 23 年4季度和 24 年春节将延续惯性增长。其他酒龙头积极
寻求突围，重点关注黄酒变化。大众品需求有望持续复苏，看好啤酒、速冻食品、低
温白奶的成长空间，关注低估值改善型品种。
支撑评级的要点
◼ 2023 年食品饮料板块跌幅较大，子板块估值普遍回落。（1）2023 年食品饮料板
块表现较弱，板块下跌 14.9%，在 31 个一级行业中排名第 24，跑输沪深 300。
（2）由于消费复苏速度偏慢，虽然多数食品饮料子板块业绩延续增长态势，但估
值普遍回落。
◼ 白酒正进入换挡期，把握优质个股投资机会。（1）报表端来看，2023 年白酒上
市公司报表端实现较快增长，盈利能力继续提升。为了应对行业环境及消费趋势
的变化，上市酒企纷纷加大渠道和消费者返利的力度，提升主销产品性价比，但
主力产品终端价普遍承压。分品种来看，1-3Q23 一线酒稳健增长，全国型次高端
酒增速放缓，地产酒受益宴席需求维持稳健增长。（2）需求端来看，现阶段终端
需求处于弱复苏态势，随着地产及相关行业增速放缓，经济增长驱动因素发生变
化，赚快钱时代进入赚慢钱时代，同时龙头市占率达到较高水平，行业增速与上
市公司增速将逐步趋同，我们判断白酒行业正进入换挡期。白酒消费者需求将从
面子消费转向高性价比。酒企的战略及增长模式也将随着行业的变化进行调整。
但是长远来看，我们认为大众消费将延续升级趋势，次高端的需求有望持续增加。
（3）我们预计 4季度和 24 年春节将延续惯性增长。现阶段白酒需求弱复苏，行
业处于弱平衡状态，主力产品价盘稳定，库存处于正常区间，酒企制定了积极的
增长目标，因此我们判断预计 23 年4季度和 24 年春节将延续 10%以上的惯性增
长。
◼ 其他酒龙头积极寻求突围，重点关注黄酒变化。（1）葡萄酒行业整体承压，行业
数据未出现明显好转。龙头张裕推出限制性股权激励，在机制改革上迈出一大步，
静待行业环境转暖。（2）古越龙山积极推进产品高端化和年轻化。2023 年6月，
公司公告董监高增持公司股票，增持金额明显高于 2022 年薪酬，其中董事长增持
金额为 2022 年薪酬的 3倍左右，体现了管理层对公司的信心。我们判断，2024-
2025 年改革效果将逐步体现，业绩或将持续提速，长期成长潜力较大。
◼ 大众品需求有望持续复苏，看好啤酒、速冻食品、低温白奶的成长空间，关注低
估值改善型品种。大众品 3季度需求复苏力度偏弱，不过现阶段的消费趋势，并
不能简单归类于降级与升级，而是两者并存，未来随着居民收入预期的稳定，有
望重拾升级态势。长远来看，地产对居民消费的挤出效应减弱，反而会带动大众
品需求持续增长。（1）啤酒结构升级趋势确定，随着 95 后、00 后成为核心消费
人群，个性化和高端化产品占比提升，价格中枢将持续上升。受益澳麦双反取消
带来的成本改善，2024 年啤酒企业业绩持续向上确定性强。（2）中国食品的速
冻化率仍然偏低，速冻食品还有较大的成长空间，当前龙头企业市占率较低，公
司积极拓展经营半径，产品及渠道布局扎实，综合竞争实力显著。（3）2023 年
餐饮行业虽然有明显复苏，但是调味品渠道压力犹存。中炬高新大股东股权纷争
结束，此前的土地诉讼也达成和解，具有华润背景的核心高管有望助力公司提升
餐饮渠道占比，2024 年有望困境反转、营收提速。（4）关注低估值改善型品种
承德露露，现阶段 PE 处于低位，公司在华北的消费者基本盘稳固，随着内部激
励机制的逐步完善，以及产品、区域、渠道布局思路的成熟，从而带动业绩和估
值双升，向上弹性较大。
推荐组合
◼ （1）白酒：山西汾酒、泸州老窖、今世缘、贵州茅台；（2）大众品：承德露露、
安井食品、青岛啤酒、绝味食品。
评级面临的主要风险
宏观经济波动，渠道库存偏高，原料价格波动。
2024 年1月16 日
食品饮料行业 2024 年度策略
2
目录
市场回顾：食品饮料板块跌幅较大，子板块估值普遍回落 ....................... 5
酒类：白酒进入换挡期，啤酒持续升级，重视黄酒变革 ........................... 8
白酒：2023 年弱复苏，2024 年换挡期 ............................................................................................... 8
啤酒：结构升级趋势确定，成本持续改善，估值回落后迎来布局良机 ....................................... 13
其它酒：龙头企业积极寻求突围，重点关注黄酒的变化 ............................................................... 16
食品：需求有望持续复苏，结构性亮点较多 .............................................. 19
速冻食品：龙头综合优势明显，长期看好安井食品 ....................................................................... 19
乳制品：短期需求偏弱，关注高股息率龙头和差异化品种 ........................................................... 20
调味品：2023 年需求端压力犹存，基调龙头内部调整，复调景气度延续 .................................. 23
休闲零食：零食量贩渠道加速扩张，关注供应链端具备优势的制造类企业 ............................... 25
卤制品：消费环境发生变化，单店压力延续，成本压力减轻 ....................................................... 26
投资思路-白酒把握优质个股，重视黄酒，看好大众品长期空间 ............ 29
风险提示 .......................................................................................................... 31
2024 年1月16 日
食品饮料行业 2024 年度策略
3
图表目录
图表 1. 2023 年申万一级行业涨跌对比 .......................................................................... 5
图表 2. 2023 年食品饮料子行业涨跌对比 ...................................................................... 5
图表 3. 2022 年-2023 年食品饮料子行业分季度绝对涨跌幅情况 ............................... 6
图表 4. 2023 年食品饮料子行业估值与归母净利变动情况 .......................................... 6
图表 5. 2023 年食品饮料个股涨跌排名 .......................................................................... 7
图表 6. 白酒行业与上市公司营收增速对比 .................................................................. 8
图表 7. 白酒行业与上市公司利润增速对比 .................................................................. 8
图表 8. 白酒上市公司 2023 年经营计划 ........................................................................ 9
图表 9. 规上白酒企业数量持续减少 .............................................................................. 9
图表 10. 1Q23 上市白酒集中度提升至 68.3% ............................................................... 9
图表 11. 食品饮料类社零数据当月同比增速 ............................................................... 9
图表 12. 食品饮料类社零数据累计同比增速（13-23.11） ......................................... 9
图表 13. 茅台整箱及散瓶批价 ...................................................................................... 10
图表 14. 普五及国窖 1573（高度）批价 ..................................................................... 10
图表 15. 2021 至今，300-600 元次高端主流产品批价 ............................................ 10
图表 16. 白酒上市公司 1-3Q23 毛利率同比增 0.6pct，3Q23 毛利率同比增
0.1pct ................................................................................................................................ 11
图表 17. 不同类白酒 1-3Q23 与3Q23 收入、归母净利增速情况 ............................ 12
图表 18. 地产行业占 GDP 比重变化 ........................................................................... 13
图表 19. 地产相关行业（建筑+地产）占 GDP 比重变化 ......................................... 13
图表 20. 啤酒行业产量累计值、累计同比 .................................................................. 14
图表 21. 主要啤酒企业 1-3Q23 吨价、同比增速 ....................................................... 14
图表 22. CPI 显示 3Q23 需求较弱、消费升级动力不强 ............................................ 14
图表 23. 3Q23 消费意愿指数、预期指数持续低迷 ..................................................... 14
图表 24. 3Q23 啤酒企业吨价逆势延续上涨趋势 ......................................................... 15
图表 25. 铝锭、玻璃价格变动（截至 2023 年12 月10 日） .................................... 15
图表 26. 瓦楞纸价格变动（截至 2023 年12 月10 日） ............................................ 16
图表 27. 进口大麦价格变动（截至 2023 年9月） .................................................... 16
图表 28. 中国葡萄酒行业收入和增速数据 .................................................................. 17
图表 29. 2023 年1-10 月，国内葡萄酒产量同比降 30.2% ........................................ 17
图表 30. 2023 年1-10 月瓶装葡萄酒进口量同比降 28.1% ........................................ 17
图表 31. 2023 年1-10 月进口葡萄酒消费量占比 ........................................................ 17
图表 32.中国进口葡萄酒主要来源国的进口额及增速 ................................................ 17
图表 33. 葡萄酒上市企业营收及利润 .......................................................................... 17
图表 34. 黄酒行业及上市酒企营收增速 ...................................................................... 18
图表 35. 黄酒行业利润及上市酒企营收增速 .............................................................. 18
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